Origines : Comment la Bourse a été inventée

La version populaire de l'invention de la bourse ressemble à peu près à ceci : un groupe de marchands néerlandais, peu désireux de risquer leur fortune personnelle sur un seul voyage d'épices vers les Indes orientales, eurent l'idée de mettre leurs fonds en commun et de vendre des actions au public. En 1602, la Bourse d'Amsterdam ouvrit ses portes, le système financier moderne était né, et tout le reste s'ensuivit naturellement.

Cette version n'est pas fausse, à proprement parler. Il lui manque simplement plusieurs siècles de contexte qui rendent le moment de 1602 à la fois plus compréhensible et plus véritablement remarquable.

Le problème que la bourse a résolu

Le commerce à longue distance à l'époque médiévale et au début de la période moderne était extraordinairement profitable et extraordinairement dangereux. Un voyage de Lisbonne vers les îles aux Épices de l'archipel indonésien pouvait durer deux ans et rapporter une cargaison valant dix fois son coût — ou ne pas revenir du tout. Les navires coulaient. Les équipages mouraient de maladie. Les pirates interceptaient les cargaisons. Les guerres fermaient les ports. Le marchand individuel qui finançait un seul voyage misait tout sur un seul coup de dé.

La solution que les marchands italiens développèrent aux XIIe et XIIIe siècles était la commenda, une association temporaire dans laquelle un investisseur apportait le capital et un autre la main-d'œuvre et l'expertise. Les bénéfices étaient partagés à la fin du voyage, et l'association était dissoute. Cela permettait de partager le risque, mais ne créait aucune structure institutionnelle permanente. Chaque voyage nécessitait un nouvel accord, de nouvelles négociations et un nouveau cercle de confiance.

Aux XIVe et XVe siècles, les banques génoises et florentines avaient développé des instruments plus sophistiqués. Les monti — émissions d'obligations d'État adossées aux revenus municipaux — s'échangeaient entre investisseurs dans les cités-États italiennes et avaient établi le concept d'un marché secondaire liquide en instruments financiers : on pouvait vendre son obligation d'État à quelqu'un d'autre plutôt que d'attendre son échéance. C'est l'ancêtre du marché obligataire, et son influence fut considérable.

Les Portugais et les Espagnols, qui finançaient leur expansion océanique aux XVe et début du XVIe siècle, utilisaient une combinaison de monopole royal, de capitaux privés et de financement ecclésiastique qui fonctionnait sans pour autant démocratiser le risque. Le voyage de Christophe Colomb fut financé par la couronne espagnole. Celui de Vasco de Gama était une entreprise d'État. Les profits allaient aux monarques, non aux actionnaires.

Anvers : le premier bâtiment de bourse

Avant Amsterdam, il y avait Anvers. La Bourse d'Anvers, fondée vers 1531, fut le premier bâtiment d'échange construit à cet effet en Europe — une grande cour où les marchands pouvaient se réunir quotidiennement pour conclure des affaires sous un même toit. Le mot italien « borsa », signifiant bourse ou bourse à monnaie, donna leur nom aux places boursières européennes.

La bourse d'Anvers était réelle et importante. Mais elle ne traitait pas d'actions de sociétés. Les marchands s'y réunissaient pour échanger des lettres de crédit, négocier des contrats à terme sur des marchandises et traiter des obligations d'État. Le lieu de rassemblement — l'infrastructure d'un marché secondaire — existait. L'instrument qui allait le rendre célèbre dans le monde entier n'existait pas encore.

La primauté d'Anvers prit fin lorsque le sac espagnol de la ville en 1576 et les perturbations économiques qui s'ensuivirent poussèrent sa communauté financière vers Amsterdam, emportant avec elle son expertise, ses réseaux et ses habitudes vers le nord.

La Compagnie néerlandaise des Indes orientales : la première introduction en bourse

La Vereenigde Oost-Indische Compagnie, la VOC, fut constituée par les États généraux néerlandais le 20 mars 1602. Sa vocation était de commercer avec l'Asie, notamment pour contester la domination portugaise des routes des épices. Sa charte lui accordait le monopole commercial en Asie, le droit de conclure des traités avec les souverains locaux, ainsi que l'autorité de construire des forteresses et de lever des armées.

Ce qui distinguait structurellement la VOC de tout ce qui avait existé auparavant était sa structure de capital. Elle émit des actions auprès d'investisseurs de toute la République néerlandaise lors d'une souscription publique. Les marchands, artisans et veuves d'Amsterdam, de Middelburg, de Delft et d'autres villes pouvaient acheter des actions par tranches aussi modestes que 3 florins, les rendant véritablement accessibles à des gens de fortune modeste et non aux seuls marchands les plus riches.

Le capital total levé était d'environ 6,5 millions de florins — une somme considérable pour l'époque, qui éclipsait tout ce qu'une seule famille ou association aurait pu réunir. La Compagnie anglaise des Indes orientales, fondée deux ans plus tôt en 1600, était également une société par actions, mais sa structure de capital était plus restrictive et ses actions moins facilement cessibles. La conception de la VOC était plus ouverte et son marché secondaire plus actif.

Surtout, les actions de la VOC n'étaient pas liées à des voyages individuels. La société était permanente. Elle ne se dissolvait pas après chaque expédition pour distribuer les bénéfices ; elle conservait le capital d'un voyage à l'autre, réinvestissait les revenus et versait des dividendes en fonction des performances globales. Les investisseurs qui souhaitaient sortir n'avaient pas besoin d'attendre la fin d'un voyage — ils pouvaient vendre leurs actions à un autre acquéreur. C'est ce qui créa le marché secondaire qui est la caractéristique déterminante d'une bourse de valeurs.

Les premières spéculations et les premières réglementations

L'encre du statut de la VOC était à peine sèche que les investisseurs trouvèrent des moyens de tirer profit des variations de cours plutôt que des dividendes. Dès 1609 — sept ans après la fondation —, un marchand nommé Isaac Le Maire avait organisé ce que les historiens reconnaissent aujourd'hui comme la première conspiration de vente à découvert enregistrée. Le Maire et ses associés vendaient des actions de la VOC qu'ils ne possédaient pas, pariant qu'ils pourraient les racheter plus tard à un prix inférieur et empocher la différence.

Pour faire baisser le cours, ils répandaient des informations négatives sur les performances de la VOC. Les directeurs de la VOC adressèrent une pétition au gouvernement néerlandais. En 1610, les États de Hollande prononcèrent l'interdiction de la vente à découvert. L'interdiction fut largement ignorée, et la vente à découvert se poursuivit sous la comptabilité créative de négociants qui la considéraient comme une caractéristique naturelle d'un marché liquide.

La même période vit paraître le premier livre entièrement consacré à la spéculation boursière : Confusion de Confusiones, écrit par le marchand amsterdamois Joseph de la Vega et publié en 1688. Le livre décrit les contrats d'options, les transactions à terme, les manipulations de marché et la psychologie des comportements grégaires avec une sophistication qui paraît remarquablement contemporaine. De la Vega avait compris que la bourse n'était pas seulement un lieu d'achat et de vente, mais un mécanisme de valorisation de l'incertitude, et il reconnut que ce mécanisme attire à la fois de véritables investisseurs et des joueurs sophistiqués. Son observation selon laquelle les cours boursiers sont autant déterminés par l'anticipation et la peur que par la valeur sous-jacente n'est pas devenue moins vraie au fil des siècles.

Les tulipes et les limites de l'euphorie

La tulipomanie de 1636-1637 ne fut pas un événement boursier, mais elle utilisa la même infrastructure. Les contrats sur bulbes de tulipes — des accords à terme portant sur l'achat ou la vente de bulbes rares spécifiques à des prix déterminés — s'échangeaient dans les tavernes et sur les bourses d'Amsterdam. Les prix des variétés les plus prisées, dont le Semper Augustus, atteignirent des niveaux extraordinaires avant de s'effondrer en février 1637.

La tulipomanie illustre à la fois la puissance et la pathologie des marchés secondaires liquides. L'infrastructure boursière créée par la VOC et la culture financière d'Amsterdam permettait de négocier des contrats sur presque n'importe quoi. Lorsqu'une bulle spéculative se forma sur les contrats à terme sur tulipes, les mêmes mécanismes qui permettaient une juste détermination des prix des actions de la VOC autorisèrent une escalade irrationnelle des prix des bulbes. L'effondrement fut rapide une fois déclenché.

Les historiens modernes ont révisé à la baisse l'ampleur de la tulipomanie par rapport à sa légende extrême, notant que les prix extrêmes furent payés par un petit nombre de spéculateurs plutôt que par des citoyens ordinaires ayant hypothéqué leurs maisons. Mais le schéma qu'elle établit — formation d'une bulle dans un marché nouvellement liquide, suivie d'un krach, puis d'un examen réglementaire — allait se répéter à Londres, à Paris et finalement partout où des bourses fonctionnèrent.

Londres, Paris et la diffusion du modèle

Le modèle amsterdamois se diffusa rapidement. La Banque d'Angleterre fut fondée en 1694 et émit des actions qui s'échangeaient sur le réseau informel de la bourse londonienne. La Bourse de Londres formalisa ses opérations au début du XVIIIe siècle, juste à temps pour la bulle des Mers du Sud de 1720, dans laquelle les actions de la South Sea Company furent portées à des valorisations absurdes avant de s'effondrer et de ruiner des milliers d'investisseurs, dont Sir Isaac Newton, qui aurait perdu une partie substantielle de sa fortune personnelle et aurait observé qu'il pouvait calculer les mouvements des corps célestes, mais pas la folie des hommes.

Paris connut son propre krach parallèle la même année, la bulle de Law organisée par John Law, le financier écossais qui servit de contrôleur général des finances de la France et qui démontra qu'un gouvernement prêt à soutenir la spéculation financière pouvait amplifier une bulle à des dimensions extraordinaires avant l'inévitable effondrement.

Le schéma du modèle VOC de 1602 — émission publique d'actions, marché secondaire, spéculation, réglementation, krach, réforme et stabilisation éventuelle — s'était reproduit dans chaque grande place financière européenne en moins d'un siècle.

Ce qu'Amsterdam a véritablement inventé

La bourse n'a pas commencé à Amsterdam en 1602. Les éléments qui la rendirent possible — structures d'association, marchés secondaires d'obligations, bourses de marchandises, instruments financiers cessibles — avaient été assemblés au fil des siècles par des banquiers italiens, des marchands flamands et des négociants hanséatiques. La contribution d'Amsterdam n'était pas l'invention d'un seul élément, mais la combinaison de tous ces éléments, à grande échelle, dans un instrument unique véritablement ouvert à une large participation.

L'action de la VOC fut le premier instrument financier permettant à un simple citoyen néerlandais de participer aux bénéfices du commerce océanique avec un risque limité et défini. On pouvait perdre son investissement. On ne pouvait pas perdre plus que son investissement. Cette responsabilité limitée, associée à une liquidité réelle — la possibilité de vendre dès que l'on avait besoin de l'argent — créa quelque chose que le monde n'avait jamais vu auparavant.

La Beurs van Hendrick de Keyser, le bâtiment qui abrita la bourse d'Amsterdam à partir de 1611, fut démoli en 1835 et remplacé. L'institution qu'il hébergeait avait alors trois siècles d'existence et s'était déjà reproduite à travers le monde entier. Le modèle né dans le commerce néerlandais des épices valorise aujourd'hui chaque société cotée sur la planète.